Scope Ratings stuft das Corporate Issuer Credit Rating (CICR) des in Hamburg ansässigen bestandshaltenden Immobilienunternehmens Adler Real Estate AG (Adler) auf BB- herab. Der Ausblick für das CICR ist stabil.

Positiv auf das Rating wirkt sich die stabile Profitabilität von Adler aus. Die von Scope Ratings erwartete EBITDA Marge für 2014 beträgt rund 60%. Das Rating reflektiert ebenso die zunehmende geographische Diversifikation des von Adler gehaltenen Immobilienportfolios. Weitere positive Einflussfaktoren auf das Rating sind die granulare Mieterstruktur und die relativ stabilen operativen Cash Flows. Diese positiven Faktoren werden teilweise durch Adlers hohe Verschuldung, den weiterhin geringen Marktanteil in den Kernmärkten und Umsetzungsrisiken bzgl. der geplanten Verkäufe aufgehoben.

KEY RATING DRIVERS
Die Strategie von Adler sieht eine Erhöhung des Immobilienbestandes auf 45.000 Wohnungen bis zum Jahresende 2015 vor. Dies würde die derzeitige Akquisitionspolitik von 7.600 Wohnungen 2013 und 17.000 Wohnungen in diesem Jahr fortsetzten.

Zum Juni 2014 verteilte sich Adlers Immobilienportfolio auf rund 50 Städte, welche sich hauptsächlich (rund 70% der Gesamtmieteinnahmen) in Nordrhein-Westfalen, Niedersachsen und Sachsen befinden. Aktuell entfallen auf die zehn größten Märkte, in denen Adler aktiv ist, 85% der gesamten Mieteinnahmen. Für sechs von diesen zehn Städten wird ein demographisch bedingter Nachfragerückgang erwartet. Die Auswirkungen auf Adler werden sich jedoch aufgrund der im Vergleich zum Marktniveau geringeren Durchschnittsmiete von Adler in Grenzen halten. Die granulare Mieterstruktur des Wohnimmobilienportfolios beurteilt Scope Ratings als gut.

Aufgrund der von Adler verfolgten relativ aggressiven Wachstumsstrategie geht Scope Ratings davon aus, dass sich die EBITDA Marge auf 60% (von 25% für 2013) und die Gesamtkapitalrendite auf 5% (2013: 2,4%) in diesem Jahr erhöhen werden. Eine Anpassung des Ratings könnte stattfinden, sofern diese Margen nicht erreicht werden.

Die Strategiewechsel von Adlers weg von Projektentwicklung hin zu ausschließlicher Bestandshaltung von Wohnimmobilien sollte künftig zu weniger volatilen operativen Cash Flows führen. Scope Ratings sieht das als positiven Ratingfaktor.

Die Loan to Value Ratio (LTV) von Adler betrug im vergangenen Jahr 71%. Damit liegt Adler über dem Durschnitt der Vergleichsgruppe. Scope Ratings erwartet kurz- bis mittelfristig keine signifikante Entschuldung. Zusätzlich hierzu ist bis 2015 ein weiterhin negativer Free Cash Flow (nach Akquisition entsprechend der Definition von Scope) aufgrund der geplanten Investitionen wahrscheinlich.

Aufgrund der Zusammensetzung des Portfolios hält Adler derzeit keine signifikanten Marktanteile in seinen Kernmärkten. Adlers Marktanteil in seinen Kernmärkten liegt jeweils unter 2,0%.

LIQUIDITÄT UND FREMDKAPITALSTRUKTUR
Adler weist aktuell ein schwaches Liquiditätsprofil auf. Die liquiden Mittel und kurzfristige Forderungen von insgesamt 9,3 Mio. Euro zum Jahresende 2013 deckten nur 28% der kurzfristigen Verbindlichkeiten in Höhe von insgesamt 33 Mio. Euro. Scope Ratings erwartet, dass sich diese Deckung aufgrund zukünftiger Steigerung der Profitabilität erhöhen wird.

Um zukünftig negative Free Cash Flows zu vermeiden und einen im Vergleich zu 2013 besseren Zinsdeckungsgrad (1,3x bzw. 1,5x unter Hinzurechnung von Zinseinkünften) zu erreichen, sind Portfoliobereinigungen und Verkäufe erforderlich. Die geplanten Veräußerungserlöse entsprechen in den kommen drei Jahren rund 37% des Gesamtumsatzes (ohne Nebenkostenvorauszahlung).

Scope Ratings bewertet Adlers Zugang zu Fremd- und Kapitalmarktfinanzierungen als adäquat. Die Akquisitionen von rund 10.000 Wohnungen im vergangenen Jahr und dem 1. Quartal 2014 wurden primär über Bankdarlehen, Unternehmensanleihen und Wandelschuldverschreibungen finanziert. Des Weiteren sieht Scope Ratings keine Refinanzierungsrisiken in den nächsten 12 bis 18 Monaten.

AUSBLICK
Der Ratingausblick für Adler ist stabil.

Der Ankauf weiterer Bestände wird für Adler zu einer noch breiteren Diversifizierung und der Erreichung einer kritischen Masse in Bezug auf Visibilität bei institutionellen Investoren beitragen. Allerdings beinhaltet dieses Wachstum Umsetzungsrisiken; insbesondere im Hinblick auf Adlers Fähigkeit, bereits getätigte und zukünftige Akquisitionen wie z.B. Estavis erfolgreich zu integrieren.

Scope Ratings wird Adlers Wachstum weiterhin begleiten, um den Erfolg des Integrationsprozesses zu bewerten. Die Feinjustierung des finalen Portfolios und die Entwicklung einer größenadäquaten, nachhaltigen organisatorischen Basis ist für Adlers mittelfristige Profitabilität in hohem Maß relevant.
 

REGULATORY DISCLOSURES

Wichtige Hinweise
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Verantwortlichkeit
Verantwortlich für die Verbreitung der vorliegenden Finanzanalyse ist die Scope Ratings GmbH, Berlin, Amtsgericht Berlin (Charlottenburg) HRB 145472, Geschäftsführer: Thomas Morgenstern, Florian Schoeller.

Ersteller des Ratings Für die Genehmigung des Ratings verantwortliches Ratingkomitee
Philipp Wass, Lead Analyst
Dr. Britta Hold, Committee Chair

Ratinghistorie
08.03.2013 BB positive

Grundsätzlich wird ein Credit Rating von einem Ausblick begleitet. Ein Ausblick kann stabil, positiv oder negativ sein. Der positive und negative Ausblick bezieht sich dabei in der Regel auf einen Zeithorizont von 12-18 Monaten. Der Ausblick ist keine Indikation dafür, dass ein upgrade bzw. ein downgrade automatisch folgt, dennoch liegt die Wahrscheinlichkeit für eine Anpassung des Ratings bei über 50%.

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Wesentliche Quellen des Ratings
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Einsichtnahme des Ratingobjekts vor der Veröffentlichung des Ratingberichts / Änderung des Berichts nach Einsichtnahme
Das Ratingobjekt hatte vor der Veröffentlichung Einsicht in den Ratingbericht. Das Rating wurde nach der Einsichtnahme bewertungsrelevant geändert.

Methodik
Die für das Rating von Corporations gültige Methodik (März 2014) ist unter www.scoperatings.com verfügbar. Die historische Ausfallraten von Scope Ratings können auf der zentralen Plattform (CEREP) der Europäischen Securities and Markets Authority (ESMA) eingesehen werden: http://cerep.esma.europa.eu/cerep-web/statistics/defaults.xhtml. Eine umfangreiche Erklärung zu Ausfallrating von Scope, Definitionen der Rating Notationen und weiterführenden Informationen zu den Analysekomponenten eines Ratings sind in den Dokumenten zu Methodiken auf der Webseite der Ratingagentur einsehbar.

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