Scope Ratings stuft das Rating der 30 Mio. Euro Anleihe (Kupon: 6,75% Fälligkeit: 2019) der Immobilien-Projektgesellschaft Salamander-Areal Kornwestheim mbH (“IPSAK”), ein in Kassel (Deutschland) ansässiges Immobilienunternehmen von A- auf BBB herab. Der Rating-Ausblick ist stabil.

Die Anpassung des Ratings folgt dem „Review“ für eine mögliche Herabstufung vom 17. September 2014. Verantwortlich für die Herabstufung ist die Finalisierung von Scopes Ratingmethodik für Unternehmen und deren Schuldtiteln.

Das Rating von Unternehmensanleihen wird Scopes Ratingmethodik entsprechend primär durch das Emittentenrating – das sogenannte Corporate Issuer Credit Rating (CICR) – bestimmt. In Abhängigkeit von der zu erwartenden Recovery Rate in einem Insolvenzszenario kann das Emittentenrating nach oben oder unten angepasst werden. Für die zu erwartende Recovery Rate werden die Vermögenswerte, die nach Annahme von Scope Ratings den Gläubigern zur Befriedigung ihrer Ansprüche zur Verfügung stehen würden, sowie der Umfang und die Rangfolge der Gläubigeransprüche herangezogen.

Das Rating berücksichtigt bereits die zukünftige wirtschaftliche Entwicklung der Emittentin.

Das BBB Rating spiegelt den niedrigen Loan-To-Value (“LTV”) von 43% in 2013 wieder, als auch die gute Mieterstruktur mit dem Bundesland Baden-Württemberg als Hauptmieter (20% der für 2014 erwarteten Mieteinnahmen). Die durchschnittliche gewichtete Restmietvertragslaufzeit („WAULT“) von 6,8 Jahren ist ebenso positiv für das Rating, da sie zu mehr Sicherheit in Bezug auf die Vorhersagbarkeit und die Stabilität der Mieteinnahmen führt. Diese wiederkehrenden Einnahmen unterstützen grundsätzlich IPSAKs Projektentwicklungsgeschäft. Ein weiterer positiver Ratingdriver ist IPSAKs hohe Profitabilität mit einer EBITDA Marge von 69% für 2013.

Diese positiven Ratingfaktoren werden teilweise durch IPSAKs Größe mit einem Bilanzvolumen von 140 Mio. Euro (kons.) zum Jahresende 2013, die starke Abhängigkeit von den Hauptmietern (TOP 3 repräsentieren 32% der Gesamtmieteinnahmen), dem Fokus auf wenige illiquide Märkte und das Schlüsselpersonenrisiko abgeschwächt.

IPSAK hat eine relativ geringe FFO/Debt Ratio (%) von 8,8% in 2013. Die FFO fixed charge cover (x) von 1.7x (2013) wird jedoch als adäquat für das Rating eingestuft.

KEY RATING DRIVERS

Kleines Immobilienunternehmen. Mit einem Bilanzvolumen von 140 Mio. Euro (kons.) ist IPSAK ein kleines Immobilienunternehmen auf dem stark fragmentierten deutschen Immobilienmarkt. Das Unternehmen verfolgt drei Geschäftsfelder: Die Vermietung von Immobilien (66% der für 2014 erwarteten Einnahmen von 8,7 Mio. Euro) die für vorhersagbare und stabile Einkünfte sorgen, den Verkauf von revitalisierten bzw. umgebauten denkmalgeschützten Objekten und den Neubau von Eigentumswohnungen (zusammen 34% der für 2014 erwarteten Einnahmen).

Geografischer Fokus auf wenige regionale Märkte. Obwohl sich IPSAK mit einem Ankauf in Kassel („Schönfeld Carree“) zum Jahresende 2013 geographisch weiter diversifizierte, lag der Fokus der Tätigkeiten bis dato nur in zwei Märkten, Kornwestheim/Ludwigsburg (81% der Gesamteinnahmen für 2013) und Heidenheim (19%). Diese Märkte werden von Scope Ratings als relativ illiquide eingeschätzt.

Marktführer für Wohnraumentwicklung in Kassel und Kornwestheim/Ludwigsburg. Scope Ratings erwartet, dass IPSAKs Marktanteil im Projektentwicklungsgeschäft in den Märkten Kornwestheim/Ludwigsburg und Kassel auf bis zu 50% ab dem Jahr 2015 steigen wird.

Hohe jedoch aufgrund des Projektentwicklungsgeschäftes volatile Profitabilität. IPSAK ist ein profitables Unternehmen mit einer EBIDTA Marge von 69% für 2013. Aufgrund des Geschäftsmodells von IPSAK, der Kombination von Vermietungs- und Projektenwicklungsaktivitäten, war diese Marge in den vergangenen drei Jahren jedoch verhältnismäßig volatil (±30pp).

Scope Ratings erwartet für das Jahr 2014 jedoch einen Anstieg der EBITDA Marge auf 80%. Diese Erwartung wird maßgeblich durch die Verkäufe von Stadtvillen auf dem Salamander Areal (Vorverkaufsraten von 50%) bestimmt. Die Volatilität wird in Zukunft weiterhin von den mit Projektentwicklungen einhergehenden Risiken, z.B. der fristengerechten Erstellung und den Veräußerungsmöglichkeiten bestimmt. Scope Ratings erwartet jedoch eine Abnahme der Volatilität durch die Verstetigung der Veräußerungstätigkeiten in den kommenden Jahren.

Schlüsselpersonenrisiko. Scope Ratings sieht ein Schlüsselpersonenrisiko, da strategische Entscheidungen der IPSAK und deren Mutter IMMOVATION hauptsächlich durch deren Geschäftsführer und Gründer getroffen werden.

Niedriger Loan-to-Value von 43% in 2013. Mit einem LTV von 43% im Jahr 2013 ist IPSAK ein gering verschuldetes Unternehmen im Vergleich zu Unternehmen in Scope’s Ratingportfolio. Scope Ratings geht von keinem signifikanten Anstieg des LTV in den nächsten 2 Jahren aus.

Niedriger FFO/Debt (%) von 8.8% in 2013 / Anstieg auf 18% für 2014 erwartet. Negativ bewertet Scope die relative niedrige FFO/Debt Ratio (%) von 8,8% für 2013. Sie ist vornehmlich der zunehmenden Nettoverschuldung durch die Emission der 30 Mio. Euro Anleihe in 2012 und dem Wegfall der Verkaufserlöse in 2013 geschuldet. Scope Ratings erwartet eine Erhöhung auf 18% für 2014, sobald sich die Verkäufe der Stadtvillen auf dem Salamander Areal im Ergebnis niederschlagen.

Sehr solide Liquiditätsausstattung. IPSAKs Liquidität zum Jahresende 2013 beträgt 10,4 Mio. Euro. Dem gegenüber stehen keine kurzfristigen Verbindlichkeiten. IPSAKs FFO fixed charge cover (x) von 1,7x wird von Scope Ratings als adäquat für das Rating eingeschätzt.

IPSAK hat zum Januar 2014 zinstragende Verbindlichkeiten von 72 Mio. Euro. Diese setzen sich aus Bankdarlehen bei der IPSAK (22 Mio. Euro) sowie bei deren Töchtern (20 Mio. Euro) und der Unternehmensanleihe (30 Mio. Euro) zusammen. Die durchschnittliche Restlaufzeit der Darlehen beträgt 11,7 Jahre und bis zum Jahr 2017 (4,4 Mio. Euro) ist kein Darlehen fällig.

Anleihe-Rating von BBB geprägt durch Übersicherung von 1.9x. Das BBB Rating für die Anleihe basiert auf IPSAKs Kreditqualität sowie der Rangigkeit und Besicherung von IPSAKs ausstehenden Fremdkapitalpositionen. Die Anleihe profitiert hierbei von einer werthaltigen Besicherung. Diese setzt sich aus einer Buchgrundschuld auf dem Salamander Areal (Marktwert von 81 Mio. Euro) welche im zweiten Rang hinter einem erstrangigen Bankdarlehen von derzeit 22 Mio. Euro (Maximum 30 Mio. Euro) liegt sowie einer Liquiditätsreserve von 2 Mio. Euro zusammen. Scope Ratings bewertet diese Übersicherung von 1.9x als sehr positives Element für das Anleihe-Rating.

AUSBLICK

Der Ausblick für das 30 Mio. Euro Anleihe-Rating ist stabil. Scope Ratings erwartet eine weiterhin stabile Cash Flow Generierung sowie eine weitere Verbesserung der Finanzkennzahlen sofern sich die robuste Entwicklungspipeline materialisiert.


Wichtige Hinweise
Angaben gemäß Verordnung (EG) Nr. 1060/2009 über Ratingagenturen in der Fassung der Änderungsverordnungen (EU) Nr. 513/2011 und (EU) Nr. 462/2013

Verantwortlichkeit
Verantwortlich für die Verbreitung der vorliegenden Finanzanalyse ist die Scope Ratings AG, Berlin, Amtsgericht Berlin (Charlottenburg) 161306 B, Chief Executive Officer: Florian Schoeller.

Das Rating Analyse wurde erstellt von Philipp Wass, Lead Analyst.
Für die Genehmigung des Ratings verantwortlich: Dr. Britta Holt, Committee Chair

Ratinghistorie Anleihe-Rating Immobilien-Projektgesellschaft Salamander-Areal Kornwestheim
17.09.2014 Review for possible downgrade A- kein Ausblick
29.11.2013 Downgrade A- Stabiler Ausblick
03.12.2012 Initial Rating A kein Ausblick

Grundsätzlich wird ein Credit Rating von einem Ausblick begleitet. Ein Ausblick kann stabil, positiv oder negativ sein. Der positive und negative Ausblick bezieht sich dabei in der Regel auf einen Zeithorizont von 12-18 Monaten. Der Ausblick ist keine Indikation dafür, dass ein upgrade bzw. ein downgrade automatisch folgt, dennoch liegt die Wahrscheinlichkeit für eine Anpassung des Ratings bei über 50%.

Angaben über Interessen und Interessenkonflikte
Das Rating wurde von Scope Ratings AG unabhängig jedoch entgeltlich im Auftrag der Anbieterin der Kapitalanlage erstellt.

Zum Zeitpunkt der Analyse bestehen keine Beteiligungen der Scope Ratings AG oder von mit dieser verbundenen Gesellschaften an dem Ratingobjekt und an direkt oder indirekt mit dem Ratingobjekt verbundenen Unternehmen. Ebenso bestehen keine Beteiligungen des Ratingobjekts und direkt oder indirekt mit dem Ratingobjekt verbundenen Unternehmen an der Scope Ratings AG oder an von mit dieser verbundenen Gesellschaften. Die Ratingagentur, die am vorliegenden Rating beteiligten Ratinganalysten und alle anderen Personen, die vorliegend an der Abgabe des Ratings und/oder von dessen Genehmigung beteiligt sind, halt/halten weder direkt oder indirekt Eigentumsanteile an dem Ratingobjekt oder mit diesem verbundenen Dritten. Das eventuelle Halten von Beteiligungen durch vorgenannte Personen durch Beteiligungen an diversifizierten Organismen für gemeinsame Anlagen einschließlich verwalteter Fonds wie Pensionsfonds und Lebensversicherungen ist unbeschadet hiervon gemäß der EU-Ratingverordnung (EG) Nr. 1060/2009 zulässig. Weder die Scope Ratings AG noch mit ihr verbundene Gesellschaften sind an der Vermittlung oder den Vertrieb von Kapitalanlageprodukten involviert. Es besteht grundsätzlich die Möglichkeit verwandtschaftlicher Verhältnisse zwischen Personen der Scope Ratings AG und des Ratingobjektes, jedoch werden keine Personen an der Erstellung und Genehmigung eines Ratings beteiligt, bei denen aufgrund verwandtschaftlicher Verhältnisse oder sonstiger Näheverhältnisse ein Interessenkonflikt bestehen könnte.

Wesentliche Quellen des Ratings
Prospekt; Webpage des Ratingobjekts/Anbieters; Wertgutachten, sonstige Gutachten; Jahresberichte/Halbjahresberichte des Ratingobjekts; Angeforderte Detailinformationen;Presseberichte / sonstige öffentliche Informationen; Jahresabschlüsse; Datenlieferungen von externen Datenlieferanten; Interview mit dem Ratingobjekt; Externe Marktberichte; Interview mit dem Anbieter

Die Scope Ratings AG hält die Qualität der über das bewertete Unternehmen verfügbaren Informationen für zufriedenstellend. Scope hat die Zuverlässigkeit der Quellen vor Verwendung soweit möglich sichergestellt, aber nicht jede in den Quellen genannte Information unabhängig überprüft.

Einsichtnahme des Ratingobjekts vor der Veröffentlichung des Pressemitteilung / Änderung der Pressemitteilung nach Einsichtnahme
Das Ratingobjekt hatte vor der Veröffentlichung Einsicht in die Pressemitteilung. Die Pressemitteilung wurde nach der Einsichtnahme nicht bewertungsrelevant geändert.

Methodik
Die für das Rating von Corporate Bonds gültige Methodik ist unter www.scoperatings.com verfügbar. Die historische Ausfallraten von Scope Ratings können auf der zentralen Plattform (CEREP) der Europäischen Securities and Markets Authority (ESMA) eingesehen werden: http://cerep.esma.europa.eu/cerep-web/statistics/defaults.xhtml. Eine umfangreiche Erklärung zu Ausfallrating von Scope, Definitionen der Rating Notationen und weiterführenden Informationen zu den Analysekomponenten eines Ratings sind in den Dokumenten zu Methodiken auf der Webseite der Ratingagentur einsehbar.

Nutzungsbedingungen / Haftungsausschluss
© 2014 Scope Corporation AG und sämtliche Tochtergesellschaften, einschließlich Scope Ratings AG, Scope Analysis GmbH, Scope Capital Services GmbH (zusammen Scope). Alle Rechte vorbehalten. Die Informationen und Daten, die Scope's Ratings, Rating-Berichte, Rating-Beurteilungen und die damit verbundenen Recherchen und Kreditbewertungen begleiten, stammen aus Quellen, die Scope als verlässlich und genau erachtet. Scope kann die Verlässlichkeit und Genauigkeit der Informationen und Daten jedoch nicht eigenständig nachprüfen. Scope's Ratings, Rating-Berichte, Rating-Beurteilungen oder damit verbundene Recherchen und Kreditbewertungen werden in der vorliegenden Form ohne Zusicherungen oder Gewährleistungen jeglicher Art bereitgestellt. Unter keinen Umständen haftet Scope bzw. haften ihre Direktoren, leitenden Angestellten, Mitarbeiter und andere Vertreter gegenüber Dritten für direkte, indirekte, zufällige oder sonstige Schäden, Kosten jeglicher Art oder Verluste, die sich aus der Verwendung von Scope's Ratings, Rating-Berichten, Rating-Beurteilungen, damit verbundenen Recherchen oder Kreditbewertungen ergeben. Ratings und andere damit verbundene, von Scope veröffentlichte Kreditbewertungen werden und müssen von jedweder Partei als Beurteilungen des relativen Kreditrisikos und nicht als Tatsachenbehauptung oder Empfehlung zum Kauf, Halten oder Verkauf von Wertpapieren angesehen werden. Die Performance in der Vergangenheit prognostiziert nicht unbedingt zukünftige Ergebnisse. Ein von Scope ausgegebener Bericht stellt kein Emissionsprospekt oder ähnliches Dokument in Bezug auf eine Schuldverschreibung oder ein emittierendes Unternehmen dar. Scope publiziert Ratings und damit verbundene Recherchen und Beurteilungen unter der Voraussetzung und Erwartung, dass die Parteien, die diese nutzen, die Eignung jedes einzelnen Wertpapiers für Investitions- oder Transaktionszwecke selbständig beurteilen werden. Scope's Credit Ratings beschäftigen sich mit einem relativen Kreditrisiko, nicht mit anderen Risiken wie Markt-, Liquiditäts-, Rechts- oder Volatilitätsrisiken. Die hierin enthaltenen Informationen und Daten sind durch Urheberrechte und andere Gesetze geschützt. Um hierin enthaltene Informationen und Daten zu reproduzieren, zu übermitteln, zu übertragen, zu verbreiten, zu übersetzen, weiterzuverkaufen oder für eine spätere Verwendung für solche Zwecke zu speichern, kontaktieren Sie bitte Scope Ratings AG, Lennéstraße 5, D-10785 Berlin.

Herausgeber
Scope Ratings AG, Lennéstraße 5, 10785 Berlin

Zuständige Aufsichtsbehörde
European Securities and Markets Authority (ESMA)
CS 60747;103 rue de Grenelle; 75345 Paris Cedex 07, Frankreich