BERLIN, 17 September 2015: Scope Ratings (Scope) bestätigt das BBB Rating der 30 Mio. Euro Anleihe (6,75% 2012/2019) der Immobilien-Projektgesellschaft Salamander-Areal Kornwestheim mbH (IPSAK), ein in Kassel ansässiges Immobilienunternehmen. Der Rating-Ausblick ist stabil.

Das BBB Rating der 30 Mio. Euro Anleihe der IPSAK spiegelt unter Anderem die hohen Marktanteile des Unternehmens im Bauträgergeschäft in Ludwigsburg, Kornwestheim und Kassel wider. Über die vorhandene, stabile Einnahmenbasis aus Vermietungsaktivitäten sowie der Wärme und Energieproduktion in Höhe von zurzeit 9 Mio. Euro p.a., wird die Volatilität aus dem benannten Bauträgergeschäft teilweise kompensiert. Das Unternehmen verfügt darüber hinaus über solide Finanzkennzahlen mit einem vergleichsweise niedrigen LTV von 48% (2014), einer moderaten FFO Fixed Charge Cover von 2,4x und einer soliden Liquidität von 2.900% (2014).

Die positiven Ratingfaktoren werden zum Teil durch IPSAKs Größe mit einem Bilanzvolumen von 158 Mio. Euro (kons.) zum Jahresende 2014, die starke Abhängigkeit von den Hauptmietern (TOP 10 repräsentieren 49% der Gesamtmieteinnahmen), der konzentrierten Projektentwicklungspipeline, dem Fokus auf wenige regionale Märkte und das Schlüsselpersonenrisiko abgeschwächt.

Das Anleiherating profitiert von der Übersicherung von 1,6x.

KEY RATING DRIVERS

Marktführer für Wohnraumentwicklung in Kassel und Kornwestheim/Ludwigsburg: Scope erwartet, dass IPSAKS Marktanteil im Bauträgergeschäft in den Märkten Kornwestheim/Ludwigsburg und Kassel auf bis zu 30% ab dem Jahr 2016 steigen wird. Diese dominante Marktposition sichert dem Unternehmen eine hohe Visibilität seiner Entwicklungsprojekte und unterstützt deren Vertrieb an den Endkunden.

Kleines Immobilienunternehmen: Mit einem Bilanzvolumen von 158 Mio. Euro (kons.) und FFO von 4 Mio. Euro in 2014 ist IPSAK ein kleines Immobilienunternehmen im stark fragmentierten deutschen Immobilienmarkt. Die geringe Größe und die Marktpositionierung beinhalten eine größere Sensibilität für unvorhergesehene Ereignisse, größere Volatilität der Cashflows sowie ein größeres Schlüsselpersonenrisiko.

Moderater Loan-to-Value (LTV) von 48% in 2014: Mit einem moderaten LTV von 48% im Jahr 2014 ist IPSAK ein gering verschuldetes Unternehmen im Vergleich zu Unternehmen in Scope’s Ratingportfolio. Scope geht von keinem signifikanten Anstieg des LTV in den nächsten zwei Jahren aus.

Volatile Cashflows aufgrund geringer Diversifizierung des Projektgesellschaften-Portfolio: Die Volatilität der Cashflows von IPSAK wird durch die Konzentration auf nur vier Projektgesellschaften verstärkt. Verzögerungen der Projekte oder Kostenüberschreitungen können den künftigen Cashflow somit erheblich beeinträchtigen.

Stabile Einnahmenbasis schwächt Volatilität des Bauträgergeschäfts teilweise ab: IPSAK verfügt über eine stabile Einnahmenbasis in Höhe von ca. 9 Mio. Euro p.a., welche sich aus den Vermietungs-, Wärme-und Energieerzeugungsaktivitäten des Unternehmens speist. Diese Einnahmenbasis kompensiert die Volatilität des Bauträgergeschäfts teilweise.

Starke Abhängigkeit von Hauptmietern: IPSAK zeigt eine starke Abhängigkeit von ihren Hauptmietern, da 49% der Gesamtmieteinahmen (Stand August 2015) von den zehn, bzw. 30% von den drei größten Mietern stammen. Das mit dieser geringen Mieterdiversifizierung einhergehende Risiko eines Mieterausfalls wird über die teilweise sehr hohe Kreditqualität einzelner Mieter abgeschwächt.

Hohe FFO Fixed Charge Cover von 2,4x: Scope erwartet, dass die FFO Fixed Charge Cover von 2,4x (2014) in den nächsten Jahren weiter ansteigen sollte. Somit verfügt das Unternehmen über genügend Puffer, um seine wiederkehrenden Ausgaben zu decken. Der erwartete Anstieg der Fixed Charge Cover wird unter anderem von dem sukzessiven Verkauf von IPSAKs Projektentwicklungen gespeist.

Geografischer Fokus auf wenige regionale Märkte: IPSAKs Portfolio befindet sich hauptsächlich in Kassel (4% der Vermögenswerte), Heidenheim (21%), Ludwigsburg (1%) und Kornwestheim (74%). Diese Städte werden von Scope als ‘B’ und ‘C’ Lagen eingeschätzt.

Schlüsselpersonenrisiko: Scope sieht ein Schlüsselpersonenrisiko, da strategische Entscheidungen der IPSAK und deren Mutter IMMOVATION AG hauptsächlich durch deren Geschäftsführer und Gründer getroffen werden.

LIQUIDITÄT UND SCHULDENPROFIL

IPSAK verfügt über eine sehr solide Liquiditätsausstattung von 2.900%. Der erwartete operative Cashflow zzgl. der vorhandenen Bankmittel sowie der nicht in Anspruch genommenen Kreditlinien von insgesamt 19 Mio. Euro für 2015, deckt auskömmlich die fälligen Darlehensverbindlichkeiten von 0,7 Mio. Euro für 2015.

IPSAK hat zum Dezember 2014 zinstragende Verbindlichkeiten von 79 Mio. Euro. Diese setzen sich aus Bankdarlehen bei der IPSAK (26 Mio. Euro) sowie bei deren Töchtern (23 Mio. Euro) und der Unternehmensanleihe (30 Mio. Euro) zusammen. Die durchschnittliche Restlaufzeit der Darlehen beträgt 7,9 Jahre. Bis zum Jahr 2017 (5,3 Mio. Euro) sind keine materiellen Darlehensverbindlichkeiten fällig. Scope geht davon aus, dass IPSAK die fälligen Darlehen aus den zukünftig erwirtschafteten operativen Cashflows und unter Nutzung des geschätzten Beleihungswertes der schuldenfreien Tochterunternehmung IPSAK Energie GmbH in Höhe von 6 Mio. Euro bedienen kann.

ANLEIHE

Das BBB Rating für die Anleihe basiert auf IPSAKs Kreditqualität sowie der Rangigkeit und Besicherung von IPSAKs ausstehenden Fremdkapitalpositionen. Die Anleihe profitiert hierbei von einer werthaltigen Besicherung. Diese setzt sich aus einer Buchgrundschuld auf dem Salamander Areal (Marktwert von 81 Mio. Euro) welche im zweiten Rang hinter einem erstrangigen Bankdarlehen von derzeit 26 Mio. Euro (Maximum 30 Mio. Euro) liegt sowie einer Liquiditätsreserve von 2 Mio. Euro zusammen. Scope Ratings bewertet diese Übersicherung von 1.6x als sehr positives Element für das Anleihe-Rating.

AUSBLICK

Der stabile Ausblick für das 30 Mio. Euro Anleihe-Rating beruht hauptsächlich auf der Einnahmenbasis in Höhe von ca. 9 Mio. Euro p.a. und der damit verbundenen Stabilität der Finanzkennzahlen.

Eine Heraufstufung des Ratings wäre zu erwarten wenn es IPSAK gelingt, i) den LTV nachhaltig auf oder unter einen Wert von 30% zu senken, ii) den Beitrag der TOP10-Mieter auf unter 20% der Gesamtmieteinnahmen zu reduzieren und iii) den FFO auf nachhaltig über EUR 7m zu steigern.

Eine Herabstufung des Ratings wäre zu erwarten, wenn die Verschuldung des Unternehmens nachhaltig auf einen LTV von über 50% ansteigen und die Profitabilität auf eine EBITDA Marge von 30% oder darunter absinken würde (derzeit 52%).

Wichtige Hinweise
Angaben gemäß Verordnung (EG) Nr. 1060/2009 über Ratingagenturen in der Fassung der Änderungsverordnungen (EU) Nr. 513/2011 und (EU) Nr. 462/2013

Verantwortlichkeit
Verantwortlich für die Verbreitung der vorliegenden Finanzanalyse ist die Scope Ratings AG, Berlin, Amtsgericht Berlin (Charlottenburg) 161306 B, Vorstand: Torsten Hinrichs (Vorsitzender), Dr. Stefan Bund.

Das Rating wurde erstellt von Philipp Wass, Lead Analyst.
Für die Genehmigung des Ratings verantwortlich: Olaf Tölke, Committee Chair.

Ratinghistorie Anleihe-Rating Immobilien-Projektgesellschaft Salamander-Areal Kornwestheim mbH
17.09.2015 I Bestätigung I BBB Stabiler Ausblick
18.09.2014 I Downgrade I BBB Stabiler Ausblick
17.09.2014 I Review for possible downgrade I A- kein Ausblick
29.11.2013 I Downgrade I A- Stabiler Ausblick
03.12.2012 I Initial Rating I A kein Ausblick

Ein Ausblick signalisiert die wahrscheinlichste Richtung einer Ratingänderung, innerhalb der nächsten 12-18 Monate. Ein Ausblick ist aber keine Indikation dafür, dass eine Änderung zwangsläufig folgen muss.

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Die Scope Ratings AG hält die Qualität der über das bewertete Unternehmen verfügbaren Informationen für zufriedenstellend. Scope hat die Zuverlässigkeit der Quellen vor Verwendung soweit möglich sichergestellt, aber nicht jede in den Quellen genannte Information unabhängig überprüft.

Einsichtnahme des Ratingobjekts vor Veröffentlichung des Ratings
Vor Veröffentlichung wurde dem bewerteten Unternehmen die Möglichkeit gegeben, das Rating und die Ratingtreiber einzusehen, inklusive des für das Credit Rating und Rating Ausblick zugrundeliegenden Rating Rationals. Dem bewerteten Unternehmen wurde anschließend mindestens ein voller Arbeitstag gewährt, um auf faktische Fehler hinzuweisen oder die Ratingentscheidung anzufechten und zusätzliche für das Rating wesentliche Informationen bereitzustellen. Das Rating wurde nach dieser Einsichtnahme nicht bewertungsrelevant geändert.

Methodik
Die für das Rating von Corporate Bonds gültigen Methodiken (Corporate Rating Methodology, Rating Methodology - European Real Estate Corporates) sind unter www.scoperatings.com verfügbar. Die historische Ausfallraten von Scope Ratings können auf der zentralen Plattform (CEREP) der Europäischen Securities and Markets Authority (ESMA) eingesehen werden: http://cerep.esma.europa.eu/cerep-web/statistics/defaults.xhtml. Eine umfangreiche Erklärung zu Ausfallrating von Scope, Definitionen der Rating Notationen und weiterführenden Informationen zu den Analysekomponenten eines Ratings sind in den Dokumenten zu Methodiken auf der Webseite der Ratingagentur einsehbar.

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