L’affirmation de la note BB+ se justifie par l’exactitude du business plan comparé aux résultats de Capelli pour 2014. Le groupe a augmenté sa part de marché central de 2% en 2013 à 3% en 2014 et en France de 0,7% en 2013 à 1,1% en 2014. Les actifs et le chiffre d’affaires du groupe ont augmenté à EUR 117m et EUR 55m respectivement (comparés à EUR 103m et EUR 50m en 2013). Le backlog du groupe est de EUR 161,6m (+62% par rapport à 2013) et suggère une meilleure diversification géographique et des produits à l’avenir. La profitabilité du groupe a légèrement diminué avec la marge de bénéfice avant intérêts, impôts, dépréciation et amortissement (marge EBITDA) de 9% en 2014 comparé à 12% en 2013. La rentabilité des actifs a diminué à 3% en 2014 alors qu’elle était 4% en 2013.

Les facteurs ayant un impact négatif sur la note sont la taille modeste de Capelli ainsi que la volatilité des flux de trésorerie, sous la pression de la croissance du groupe. Un risque homme-clé existe du fait des contributions managériales essentielles de Christophe CAPELLI (PDG) et Jean-Charles CAPELLI (Directeur Général Adjoint).

FACTEURS CLÉS DE LA NOTE
Un acteur de niche avec un argument unique de vente vis-à-vis des bailleurs sociaux: la part minimum de logements sociaux dans les villes françaises a été augmentée récemment, de même que les amendes liées au non-respect de la loi SRU. Capelli fait preuve d’agilité en répondant à ce besoin du marché avec le concept unique de la VillaDuplex®. Scope anticipe une augmentation de la part des logements sociaux dans le CA à 60% au cours des deux prochaines années, ce qui améliorera la diversification des produits.

Un promoteur immobilier de taille modeste: la taille de Capelli limite sa note malgré une forte croissance à la fois en termes de CA et d’actifs. Le chiffre d’affaires du groupe fut de seulement EUR 55m en 2014, tandis que les actifs restent limités à EUR 103m en 2014 également. Cette taille modeste induit une plus grande fragilité vis-à-vis des chocs soudains, une plus grande volatilité des flux de trésorerie ainsi qu’un risque homme-clé plus élevé.

Un backlog élevé à 2.9x: avec un backlog de EUR 161,6m fin mars 2015, la visibilité sur les perspectives de croissance pour les prochaines années est bonne. De plus, avec 20% du backlog dans de nouveaux marchés, le groupe affirme sa capacité à implémenter son business plan.

Une meilleure diversification dans des marché à plus forte croissance: Capelli sera capable de bénéficier d’une plus forte croissance grâce à son expansion en Suisse et au Luxembourg, qui croissent plus vite que le marché français. Le plan d’expansion sur ces marchés est réaliste et compterais pour 20% du CA du groupe en 2016.

La profitabilité est stable et supérieure à ses pairs, mais les flux de trésorerie sont bas: la marge brute de Capelli était de 26% en 2014 et la marge EBITDA de 9%, ce qui est élevé pour un promoteur immobilier. Scope estime que Capelli maintiendra sa marge brute au-dessus de 25% à l’avenir, et que la marge EBITDA s’accroîtra au dessus de 10% d’ici 2016, supporté par de plus fortes ventes de logements sociaux qui génèrent moins de coûts opérationnels. Les flux de trésorerie, cependant, sont bas et volatils, avec des flux de trésorerie générés par l'activité oscillant entre EUR 11m en 2011 et EUR -12m en 2014.

Un effet de levier assez bas avec un ratio prêt/valeur (LTV) de 30% et un multiple Dette/EBITDA de 7,2x en 2014: Capelli maintient un ratio LTV très bas et un multiple dette/EBITDA adéquat, ce qui réduit le risque crédit du groupe. Scope anticipe un ratio LTV stable, tandis que le multiple dette/EBITDA diminuera à environ 5x dans les prochaines années.

Un taux de couverture des coûts fixes élevé de 3,8x, anticipé au dessus de 4x dans les prochaines années: une augmentation du taux de couverture bénéficiera aux créditeurs lorsque que les intérêts dus seront mieux protégés.

Liquidité et paiement de la dette: la liquidité de l’entreprise était adéquate à 1,0x en 2014 (2013:0,9x; 2012: 0,9x). Une extension de la liquidité est attendue du fait des dettes à court terme du groupe à EUR 11,3m finançant ses différents projets. Cependant, Scope s’attend également à ce que ces lignes de crédit seront étendues en cas de délai dans les projets ou bien qu’elles seront repayées avec les bénéfices de sortie.

Toutes les dettes bancaires de Capelli sont liées aux entités gérant les projets, mais le groupe garantit le remboursement intégral des prêts pour chaque projet. Grâce à un taux de prévente de 50% requis par les créditeurs, le risque posé par ces garanties est toutefois atténué.

PERSPECTIVE
La perspective est stable. Elle est soutenue par de fortes perspectives de croissance, une meilleure diversification à venir et l’amélioration des résultats financiers.

Renseignements importants
Déclarations conformément au Règlement (CE) N° 1060/2009 sur les agences de notation de crédit, tel que modifié par les Règlements (UE) N° 513/2011 et (UE) N° 462/2013

Responsabilité

La responsable de la diffusion de la présente analyse financière est la société Scope Ratings AG, Berlin, immatriculée au Registre du Commerce tenu par l’Amtsgericht (tribunal d’instance) de Berlin (Charlottenburg) sous le n° HRB 161306 B, Chief Executive Officer: Torsten Hinrichs.
Le rapport de notation a été préparé par Phillip Wass, Associate Director
Personne responsable de l’approbation du rating: Guillaume Jolivet, Managing Director

Rating history of Groupe Capelli S.A.
20.04.2015 I Affirmation I BB+ I Stable
17.04.2014 I Downgrade I BB+ I Stable
08.04.2014 I Review for possible downgrade I BBB I n/a
09.11.2012 I Initial rating I BBB I Stable

Une perspective de notation indique la plus probable notation au cours des 12 à 18 mois suivants. Par contre, une perspective n’est pas automatiquement un indice de changement.

Déclarations concernant les intérêts et les conflits d’intérêts
La notation a été établie par Scope Ratings AG de manière indépendante mais contre rémunération et sur sollicitation de l’entité notée.
Scope a déjà fourni contre rémunération les services accessoires suivants pour l’entité notée, conformément au Règlement (CE) N° 1060/2009 sur les agences de notation de crédit, tel que modifié par les Règlements (UE) N° 513/2011 et (UE) N° 462/2013 : Évaluation du crédit
Au moment de l’analyse, Scope Ratings AG ou les sociétés qui lui sont liées ne détiennent aucune participation dans l’entité notée ou des sociétés qui lui sont liées, directement ou indirectement. Réciproquement, l’entité notée et les sociétés qui lui sont liées directement ou indirectement ne détiennent aucune participation dans Scope Ratings AG ou dans des sociétés liées à elle. L’agence de notation de crédit, les analystes de notation ayant participé à la présente notation et toutes les autres personnes ayant participé à l’établissement de la présente notation et/ou à son approbation ne détiennent aucune participation, directe ou indirecte, dans l’entité notée ou des tiers liés à elle. Sans préjudice de ce qui précède, la détention éventuelle de participations par les personnes précitées dans des organismes de placement collectif diversifiés, y compris des fonds gérés tels que des fonds de pension ou des assurances sur la vie est autorisée par le Règlement de l’UE sur les agences de notation de crédit N° 1060/2009. Ni Scope Ratings AG, ni les sociétés liées à elle ne sont impliquées dans l’intermédiation ou la distribution de produits d’investissement. En théorie, des liens de parenté peuvent toujours exister entre des personnes de Scope Ratings AG et l’entité notée, mais aucune personne n’est associée à l’établissement et à l’approbation d’une notation, dès lors que des liens de parenté ou d’autres liens de proximité pourraient engendrer un conflit d’intérêts.

Sources essentielles de la notation
Site Internet de l’entitée notée/l’offreur; Expertises de valeur, autres expertises; Rapports annuels/rapports semestriels de l’entité notée/l’offreur; Balance des paiements courants actuelle; Informations détaillées demandées; Comptes annuels; Fourniture de données par des fournisseurs de données externes; Entretien avec l’entité notée ? Rapports externes sur la situation du marché; Communiqués de presse/autres informations publiques

Scope Ratings AG considère la qualité des informations disponibles concernant l’entreprise évaluée comme satisfaisante. Scope s’est assurée, dans la mesure du possible, de la fiabilité des sources avant de les utiliser, mais n’a pas vérifié de manière indépendante chaque information mentionnée dans les sources.

Communication de la note à l’entité notée avant publication
L’entité notée a pu consulter le rapport de notation et les principaux éléments et arguments qui sous-tendent la notation et ses perspectives. Elle a disposé d’au moins un jour ouvré pour signaler toute erreur factuelle ou pour faire appel de la décision de notation et fournir des informations supplémentaires significatives et pertinentes. Suite à cette communication, la note n’a pas été modifiée.

Méthodologie
Les méthodologies utilisées pour la notation de la notation de crédit de l’émetteur et les sociétés immobilières non-financières sont disponible à l’adresse www.scoperatings.com. L’historique des taux de défaut de Scope Ratings peut être consulté sur la plateforme centrale (CEREP) de l’Autorité européenne des marchés financiers (AEMF) : http://cerep.esma.europa.eu/cerep-web/statistics/defaults.xhtml. Une explication détaillée du taux de défaut de Scope, les définitions des notations de crédit et des informations complémentaires concernant les composants de l’analyse d’une notation sont consultables dans les documents de méthodologie sur le site Internet de l’agence de notation de crédit.

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Notation émise par
Scope Ratings AG, Lennéstraße 5, 10785 Berlin