Von den rund 100 Anleihen, die seit 2010 an den Mittelstandssegmenten deutscher Börsen gelistet wurden, sind 16 Anleihen besichert. Das gesamte Emissionsvolumen besicherter Mittelstandsanleihen summiert sich bislang auf fast 700 Millionen Euro. Zum Vergleich: Das gesamte Emissionsvolumen im Mittelstandssegment beläuft sich auf über 5 Milliarden Euro.

Interessant ist dabei die konstante Zunahme der Emissionsvolumina besicherter Anleihen (auch Secured Corporate Bonds genannt): Im Jahr 2010 betrug das emittierte Volumen nur 100 Millionen Euro, 2011 betrug es bereits 150 Millionen Euro. 2012 belief es sich auf 175 Millionen Euro. In diesem Jahr (bis 09/13) wurde Investoren in den deutschen Mittelstandsegmenten bislang bereits ein besichertes Anleihevolumen in Höhe von 250 Millionen Euro angeboten.

Recovery Rate im Insolvenzfall bei besicherten Anleihen signifikant höher
Bei unbesicherten Unternehmensanleihen setzen Investoren ausschließlich auf die Bonität des Emittenten. Kann der Emittent seinen Verpflichtungen nicht nachkommen, werden Anleger gemeinsam mit anderen Gläubigern aus der Insolvenzmasse bedient – dies geht in der Regel mit deutlichen Verlusten einher. Mit einer Ausnahme handelte es sich bei den bisherigen Unternehmensinsolvenzen im Mittelstandssegment um unbesicherte Anleihen. Die Erlösquote (Recovery Rate) – also der Anteil der Forderungen, den Anleiheinvestoren nach Liquidierung sämtlicher Vermögenswerte erhalten – lag dabei durchschnittlich unter 10%.

Anders sieht es bei besicherten Anleihen aus. Kommt es zum Zahlungsausfall, können die Anleihegläubiger die Sicherheiten exklusiv verwerten und aus den Erlösen ihre Ansprüche vor anderen Gläubigern befriedigen. Ein Beispiel: Bei US-Hochzinsanleihen liegt die Erlösquote bei besicherten Anleihen bei durchschnittlich rund 60% (Quelle: Deutsche Bank).

Recovery Rate zentraler Bestandteil des Anleihe-Ratings
Um die Risiken von Unternehmensanleihen einschätzen zu können, bewerten Ratingagenturen wie Scope neben der Ausfallwahrscheinlichkeit des Emittenten (probability of default) stets auch die Werthaltigkeit und die Verwertungsmöglichkeit der Anleihesicherheiten (Recovery Rating). Das Anleihe-Rating spiegelt daher neben der Ausfallwahrscheinlichkeit des Emittenten stets auch die erwartete Recovery Rate wieder.

Niedriger Risikoaufschlag bei besicherten Mittelstandsanleihen
Die signifikant höhere Erlösquote von besicherten Anleihen reduziert für Investoren die Wahrscheinlichkeit von hohen Verlusten. Aus diesem Grund fallen die Risikoaufschläge im Vergleich zu unbesicherten Anleihen häufig geringer aus. Bei sämtlichen besicherten Mittelstandsanleihen betrug der durchschnittliche Aufschlag auf den risikolosen Zins zum Zeitpunkt der Emission 6,1 Prozentpunkte. Für unbesicherte Mittelstandsanleihen mussten Emittenten einen durchschnittlichen Risikoaufschlag in Höhe von 6,5 Prozentpunkten offerieren. (Die durchschnittliche Laufzeit von Mittelstandsanleihen beträgt 5 Jahre. Scope zieht als Referenz für den risikolosen Zins daher 5-jährige Bundesanleihen heran.)

Besicherung vor allem für finanzschwächere und kleinere Unternehmen attraktiv
Insbesondere Emittenten mit einem hohen Kredit-Risikoprofil können mit umfangreichen und werthaltigen Besicherungen die laufenden Kosten (Kupon) der Anleihe senken. Dies gilt vor allem für kleinere Unternehmen, da sie im Vergleich zu großen Unternehmen mit einem diversifizierten Geschäftsmodell in der Tendenz ein höheres Risikoprofil aufweisen. In der Tat zeigt sich, dass die Emittenten besicherter Anleihen mit einer durchschnittlichen Bilanzsumme (für 2012) von 110 Millionen Euro deutlich kleiner sind als Emittenten unbesicherter Mittelstandsanleihen (320 Millionen Euro).

Grundschulden und Hypotheken dienen häufig als Sicherheiten
Die Möglichkeiten zur Besicherung sind umfangreich und werden spezifisch für jede Unternehmensanleihe konzipiert. In der Praxis häufig anzutreffende Formen der Besicherung sind Rechte an Vermögensgegenständen wie Immobilien, Mobilien, Beteiligungen und Wertpapieren, aber auch Bürgschaften oder Garantien Dritter. Bei den bislang emittierten Mittelstandsanleihen werden vor allem Grundschulden und Hypotheken als Sicherheit verwendet – mehr als die Hälfte der besicherten Mittelstandsanleihen macht davon Gebrauch. Daneben spielen Pfandrechte und Garantien Dritter eine wesentliche Rolle.

Scope erwartet Zunahme besicherter Anleihe-Konzepte
Scope beobachtet, dass die Risikosensibilität der Investoren im Mittelstandssegment zunimmt. Ablesen lässt sich dies vor allem an steigenden Risikoaufschlägen (siehe Scope Analysemitteilung vom 17.07.2013). Ein wesentlicher Treiber für diese Entwicklung sind die jüngsten Unternehmensinsolvenzen. Scope erwartet aus diesem Grund, dass Anzahl und Volumen besicherter Anleihen 2014 deutlich zunehmen werden. Darüber hinaus wird auch der Trend hin zu kleineren Emittenten (siehe Scope Analysemitteilung vom 07.08.2013) die Auflage besicherter Anleihen beflügeln.